Luận văn: XÂY DỰNG THỊ TRƯỜNG HỢP ĐỒNG GIAO SAU VỀ CỔ PHIẾU TẠI VIỆT NAM

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 26 Các hợp đồng giao sau cổ phiếu được giao dịch trên LIFFE CONNECT ®, hệ thống giao dịch điện tử hiện đại trên cơ sở khớp lệnh liên tục giữa các bên mua và bán. Các nhà tạo lập thị trường cung cấp giá mua (bid) và giá bán (offer) cho thị trường. LIFFE và Công ty thanh toán bù trừ London (LCH - London Clearing House) yêu cầu mức ký quỹ ban đầu cho cả người mua và người bán. Việc tham gia mua, bán đặt lệnh trên LIFFE CONNECT thông qua phần mềm giao dịch (hệ thống đầu – cuối để đi vào sổ lệnh trung tâm - Central limit order book). Khi nhận được lệnh, phần mềm hệ thống LIFFE CONNECT sẽ tìm kiếm lệnh tương ứng trong sổ lệnh trung tâm và tùy thuộc và các tiêu chuẩn quy định về giá, khối lượng…theo quy mô của hợp đồng giao dịch. Các tiêu chuẩn về lệnh giao dịch sau sẽ được xác định ưu tiên giao dịch: ưu tiên về giá, ưu tiên về thời gian đặt lệnh, ưu tiên về tỷ lệ giao dịch và lệnh giao dịch mở được ưu tiên hơn đơn lệnh giới hạn. Sau khi giao dịch được thực hiện trên LIFFE CONNECT®, thông tin chi tiết của giao dịch sẽ được cung cấp cho hệ thống đăng ký giao dịch (Trade Registration System – TRS). Các giao dịch sau đó được chuyển tới hệ thống xử lý thanh toán bù trừ ( Clearing Processing System – CPS) cho việc duy trì các vị thế, thanh toán bù trừ và xử lý dữ liệu hàng ngày. Các giao dịch tại LIFFE hoạt động thông qua công ty thanh toán bù trừ London (London Cleating House - LCH). LCH đóng vai trò trung gian trong tất cả các giao dịch phái sinh tại LIFFE, đảm bảo sự thực hiện hợp đồng của các thành viên đã đăng ký. Khi hợp đồng được thực hiện, LCH điều chỉnh thanh toán hàng ngày vào tài khoản của các nhà đầu tư, cả người mua và người bán. 2.3. Sở giao dịch OneChicago (OC) 2.3.1. Lịch sử hình thành và phát triển

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 27 Theo sau sự hủy bỏ của Hiệp định ShadJohnson vào năm 2000 1 mà ngăn cản việc giao dịch các hợp đồng giao sau trên các cổ phiếu riêng lẻ của Mỹ, liên hiệp Chicago – sở giao dịch hàng hóa Chicago (Chicago Mercantile Exchange – CME), sở giao dịch thương mại Chicago (The Chicago Board of Trade – CBOT) và sở giao dịch quyền chọn Chicago (Chicago Board Options Exchange – CBOE) – thành lập sở giao dịch điện tử liên doanh nhằm cung cấp các hợp đồng giao sau trên các cổ phiếu riêng lẻ và các chỉ số công nghiệp trên phạm vi hẹp (narrow based indexes). Việc ra đời của OC nhằm tăng tính thanh khoản cho thị trường cũng như việc phát triển các kỹ thuật phức tạp và chuyên môn của sở giao dịch. Sau một vài trì hoãn, OC bắt đầu giao dịch các hợp đồng giao sau vào cuối năm 2002 với các hợp đồng trên hơn 70 cổ phiếu có giá trị vốn hóa cao và 08 chỉ số có phạm vi hẹp. Hiện nay, OC niêm yết các sản phẩm giao sau trên 1.942 cổ phiếu nổi tiếng, bao gồm tất cả các cổ phiếu trong chỉ số công nghiệp Dow Jones và rất nhiều cổ phiếu trong chỉ số S&P 500. Hợp đồng giao sau cổ phiếu tại OC (Single Stock Future – SSF) cũng được giao dịch trên một vài sở giao dịch nước ngoài và là 01 công cụ quan trọng cho các nhà đầu tư, các nhà phòng hộ. Đối nghịch với giao dịch vật chất là đặc trưng của tất cả 03 sở giao dịch Chicago, OC hoàn toàn được giao dịch bằng điện tử, không có sàn giao dịch hoặc là giao dịch bằng hình thức rao giá công khai. OC là một ví dụ cho sự liên kết của các sở giao dịch mà sẽ trở nên phổ biến trong tương lai. Các đặc điểm của OC:  Được tổ chức như là công ty thương mại hoạt động vì lợi nhuận (được sở hữu bởi 03 thành viên).  Là sản phẩm của sự liên minh, liên kết của 03 sở giao dịch.  Hoạt động trong môi trường điện tử. 1 Một thỏa thuận giữa SEC và CFTC nhằm phân chia thẩm quyền giải quyết các hợp đồng giao sau và quyền chọn tại Mỹ. Theo đó, CFTC có thẩm quyền đối với giao dịch giao sau, trong khi đó SEC có thẩm quyền đối với giao dịch quyền chọn.

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 28 2.3.2. Cấu trúc hoạt động OC là 01 công ty tư nhân, hoạt động vì lợi nhuận, được sở hữu bởi CME, CBOE và CBOT. OC có đội ngũ quản lý riêng và chịu trách nhiệm độc lập. 2.3.3. Tổ chức và quản lý OC là 01 tổ chức doanh nghiệp tự quản (Self Regulatory Organization - SRO), giám sát hoạt động của công ty dựa trên các nguyên tắc và quy định được thiết lập bởi Ủy Ban hàng hóa giao sau (Commodity Futures Trading Commission - CFTC) và Ủy Ban giao dịch chứng khoán (Securities and Exchange Commission - SEC). 2.3.4. Nguyên tắc giao dịch OC sử dụng một hệ thống các nhà tạo lập thị trường hàng đầu (Lead Market Makers – LMMs). Các nhà tạo lập thị trường này được lựa chọn dựa trên khả năng của họ và cam kết thực hiện liên tục trên hai bên của thị trường. LMMs cung cấp cho các nhà đầu tư mức chênh lệch giữa giá mua và giá bán thấp và khả năng thực hiện các lệnh nhanh chóng với các nhà môi giới của họ. 2.3.4.1. Thời gian giao dịch OC giao dịch từ thứ hai đến thứ sáu hàng tuần, từ 8:30 am – 3:00 pm giờ địa phương. Một số sản phẩm tại OC có khác biệt về thời gian giao dịch. Ngoài ra, OC ngừng giao dịch vào các ngày lễ trong năm theo quy định của Chính phủ Mỹ. 2.3.4.2. Quy định hợp đồng giao sau cổ phiếu Quy mô h ợp đồng 100 c ổ phần của chứng khoán cơ s ở. Bi ến động giá tối thiểu 0,01 USD trên m ỗi cổ phiếu X 100 = 1 USD Gi ới hạn vị thế Áp d ụng trong 05 ng ày giao d ịch sau c ùng trư ớc khi đến hạn: 13.500 hoặc 22.500 số lượng hợp đồng thuần, hoặc các vị thế phải giải trình được yêu cầu bởi CFTC. Gi ới hạn giá h àng ngày Không.

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 29 Các tháng h ợp đồng B ất cứ tháng n ào trong vòng 02 n ăm. Ngày tháng đáo h ạn Ngày đáo h ạn l à ngày th ứ 6 tuần thứ 3 của tháng quy định hợp đồng, nếu ngày thứ 6 không phải là ngày kinh doanh thì ngày đáo hạn là ngày kinh doanh trước liền kề. Thanh toán/giao hàng C ổ phiếu đư ợc giao v ào ngày kinh doanh th ứ ba sau ngày đáo hạn (T+3). Các m ức y êu c ầu ký quỹ M ức ký quỹ ban đầu v à duy trì là 20% b ằng tiền mặt cho cả vị thế mua và bán. Tuy nhiên, các nhà môi giới có thể yêu cầu mức ký quỹ cao hơn. Trường hợp thực hiện nhiều vị thế đền bù thì mức ký quỹ có thể thấp hơn. Thanh toán bù tr ừ Đư ợc thực hiện thanh toán b ù tr ừ tại công ty thanh toán bù trừ (Options Clearing Corporation - OCC) hoặc thông qua CME. 2.3.4.3. Các loại lệnh trong giao dịch - Tất cả hoặc không (all or none): lệnh mua hoặc bán tất cả SSF tại mức giá giới hạn. Nếu không thỏa mãn thì tự hủy. - Điền và giết (fill and kill): lệnh mua hoặc bán một phần. Nếu không thỏa mãn thì sẽ bị hủy. - Điền hoặc giết (fill or kill): lệnh mua hoặc bán tất cả SSF mà không quan tâm giá. Nếu không thỏa mãn thì tự hủy. - Tốt đến khi bị hủy bỏ (good till cancelled): lệnh này sẽ tồn tại trên hệ thống OC cho đến khi được thực hiện hoặc bị thu hồi. - Ngay lập tức hoặc hủy bỏ (Immediate or cancel): lệnh thị trường hoặc lệnh giới hạn được tự động hủy trừ khi lệnh được thực hiện toàn bộ hoặc một phần trong vòng 5 giây sau khi hệ thống tiếp nhận.

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 30 - Lệnh giới hạn (limit order): là lệnh mua (bán) ở mức giá xác định hoặc tốt hơn. - Lệnh thị trường (market order): là lệnh mua (bán) với mức giá tốt nhất trên thị trường. - Lệnh dừng (stop order): lệnh dừng sau khi đã đạt số lượng yêu cầu. 2.3.4.4. Quy trình giao dịch OC áp dụng kỹ thuật hàng đầu trên thế giới để thực hiện quá trình giao dịch từ đầu đến kết thúc (end to end). Quá trình này bắt đầu với lệnh của nhà giao dịch và kết thúc bằng việc xác nhận tình trạng giao dịch, thanh toán bù trừ, quá trình xử lý nội nghiệp (back office). Các quá trình giao dịch, khớp lệnh, thanh toán bù trừ và báo cáo tại OC là tự động và liên tục. Nhà đầu tư có thể giao dịch tại OC từ các tài khoản chứng khoán hoặc từ các tài khoản giao sau bằng hệ thống giao dịch đầu – cuối CBOEDirect hoặc GLOBEX. Hệ thống sẽ tiến hành kiểm tra các lệnh xem có phù hợp hay không, nếu phù hợp sẽ được chuyển đến hệ thống so khớp lệnh của OC (OnceChicago Match Engine) để xác định giá và khối lượng được khớp. Giá thực hiện sẽ được thông báo đến các nhà môi giới của người mua và người bán. Các nhà môi giới này ngay lập tức sẽ thông báo cho khách hàng của họ. Đây là quá trình xử lý nội nghiệp (back office processing). Quá trình thanh toán bù trừ được thực hiện tại OCC hoặc CME. Căn cứ vào giá thực hiện, các Công ty thanh toán bù trừ sẽ thực hiện việc điều chỉnh hàng ngày trên tài khoản nhà đầu tư. 2.4. Sở giao dịch phái sinh Malaysia (Malaysia Derivaties Exchange - MDEX) 2.4.1. Lịch sử hình thành và phát triển Sở giao dịch phái sinh Malaysia (The Malaysian Derivaties Exchange - MDEX) được chính thức thành lập vào năm 2000, mặc dù trước đó vào năm 1980, sở giao dịch hàng hóa Kuala Lumpur (the Kuala Lumpur Commodity

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 31 Exchange - KLCE), thị trường phái sinh đầu tiên trong khu vực Đông Nam Á đã được thành lập nhằm giao dịch hợp đồng giao sau trên dầu cọ thô và cao su, hai mặt hàng xuất khẩu chính của Malaysia. Trung tâm thanh toán bù trừ giao sau hàng hóa Malaysia (The Malaysian Futures Clearing Corp - MFCC) được thành lập vào năm 1985 sau khi KLCE phải gánh chịu những tổn thất to lớn do những sai sót đối với khách hàng trên thị trường. Từ 1986 đến 1990, KLCE tiếp tục mở rộng hoạt động, đưa vào giao dịch các hợp đồng mới trên thiếc, cocoa và dầu cọ olein. Vào cùng thời gian này, Chính phủ Malaysia bắt đầu công việc thành lập một sở giao dịch mới, sở giao dịch các sản phẩm quyền chọn và giao sau tài chính Kuala Lumpur (The Kuala Lumpur Options and Financial Futures Exchange - KLOFFE) để giao dịch các hợp đồng trên nguồn vốn. Vào cuối năm 1995, sau khi thành lập trung tâm thanh toán bù trừ sản phẩm phái sinh Malaysia (the Malaysian Derivaties Clearing House - MDCH), KLOFFE bắt đầu giao dịch các hợp đồng giao sau trên chỉ số Kuala Lumpur Stock Exchange Composite (KLSECI). Vài tháng sau đó, KLCE thành lập sở giao dịch tài chính riêng biệt, sở giao dịch tiền tệ Malaysia (the Malaysian Monetary Exchange - MME) để niêm yết và giao dịch các hợp đồng giao sau lãi suất ngắn hạn (chỉ số KLIBOR – Kual Lumpur Interbank of Rate). MDCH và MFCC hợp nhất các hoạt động thanh toán bù trừ vào cuối năm 1997 – the MDCH “mới” vì vậy chịu trách nhiệm cho hoạt động thanh toán bù trừ trên tất cả các sở giao dịch phái sinh (bao gồm: KLCE, MME và KLOFFE). Gần một năm sau, KLCE gộp chung the MME và đổi tên thành sở giao dịch hàng hóa và tiền tệ của Malaysia (the Commodity and Monetary Exchange of Malaysia - COMMEX Malaysia). Đến lượt the KLSE giành được KLOFFE để hợp lý hóa các hoạt động giao dịch và đem thị trường giao ngay và thị trường phái sinh lại gần nhau hơn; KLSE đồng thời cũng bắt đầu thảo luận với COMMEX về việc hợp nhất các hoạt động phái sinh của hai sở giao dịch. Vào tháng 12 năm 2000, các bên đồng ý hợp nhất COMMEX và KLOFFE thành

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 32 MDEX và giao dịch trên sàn giao dịch mới bắt đầu vào tháng 6 năm 2001. Vào năm 2004, The KLSE được chuyển đổi từ tổ chức phi lợi nhuận thành công ty cổ phần sở giao dịch chứng khoán, gọi là Bursa Malaysia Berhad và MDEX bây giờ là 01 công ty thuộc Bursa Malaysia Berhad. MDEX đã từ bỏ rất nhiều các hợp đồng nguyên thủy của KLCE, chuyển sang giao dịch điện tử và đóng cửa sàn giao dịch rao giá công khai (cả hai sàn COMMEX và KLOFFE đã hoạt động trên sàn giao dịch vật chất). MDEX là sở giao dịch phái sinh đang phát triển, tập trung và các hoạt động nhằm duy trì tính hiệu quả và có thể thực hiện.  Được tổ chức như là công ty thương mại hoạt động vì lợi nhuận.  Thực hiện các quá trình xác nhập.  Có các đặc điểm nền tảng kỹ thuật thiết thực cho phép từ bỏ giao dịch rao giá công khai. 2.4.2. Cấu trúc hoạt động MDEX được cấu trúc như là một doanh nghiệp hoạt động vì lợi nhuận, được sở hữu rộng rãi bởi các nhà đầu tư. MDCH là công ty thanh toán bù trừ của sở giao dịch phái sinh được sở hữu toàn bộ bởi sở giao dịch. Hoạt động của sở giao dịch tập trung vào các công cụ phái sinh, thanh toán bù trừ, kỹ thuật và thông tin. 2.4.3. Tổ chức và quản lý Các hoạt động của MDEX, cũng như là các hoạt động của MDCH và tất cả các thành viên thanh toán bù trừ của MDCH được quản lý bởi Ủy Ban Chứng Khoán (Securities Commission - SC), hoạt động dưới sự quản lý của Bộ Tài chính và điều luật 1993 (được sửa đổi, bổ sung vào năm 2007). The SC chuyên biệt về các quy tắc hoạt động của tất cả sở giao dịch và kiểm tra sự chấp hành trên cơ sở thường xuyên. 2.4.4. Nguyên tắc giao dịch 2.4.4.1. Thời gian giao dịch

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 33 - Giao dịch trên các hợp đồng sẽ được tổ chức trên 02 phiên mỗi ngày từ thứ hai cho đến thứ sáu (ngoại trừ các ngày nghỉ lễ hoặc là các ngày nghỉ do sở giao dịch quy định). - Các giờ giao dịch của mỗi phiên giao dịch được sở giao dịch quyết định và sẽ được lên lịch. - Sở giao dịch có thể tạm thời trì hoãn, đình chỉ các giao dịch. 2.4.4.2. Quy định hợp đồng giao sau cổ phiếu C ổ phiếu c ơ s ở Các c ổ phiếu th ư ợng hạng (blue chips) đ ư ợc giao dịch từ 28/4/2006. Quy mô h ợp đồng 1.000 c ổ phiếu c ơ s ở. Bi ến động giá tối thiểu 0.02 RM trên m ỗi cổ phiếu x 1.000 = 20 RM Gi ới hạn vị thế đầu c ơ 1.350 h ợp đồng, tổng vị thế m ở r òng ho ặc 2.300 hợp đồng, tổng vị thế mở ròng (nếu khối lượng trung bình giao dịch hàng ngày của tài sản cơ sở lớn hơn 20 triệu trong 6 tháng gần đây nhất) Gi ới hạn giá h àng ngày Không. Các tháng h ợp đồng Tháng giao ngay, tháng k ế tiếp v à hai quý ti ếp theo. Các quý bao gồm quý 3, 6, 9, 12. Các gi ờ giao dịch Phiên giao d ịch đầu ti ên: 08gi ờ 45am – 12gi ờ 45 pm Phiên giao dịch thứ hai: 02giờ 30 pm – 05giờ 15 pm Ngày giao d ịch cuối c ùng Ngày kinh doanh cu ối c ùng c ủa tháng giao h àng. Thanh toán/giao hàng Thanh toán b ằng tiền mặt Giá thanh toán dựa trên mức giá trung bình của cổ phiếu cơ sở được giao dịch trong phiên giao dịch đầu tiên và phiên thứ hai trên Bursa Malaysia vào

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 34 ngày giao d ịch cuối c ùng. Các m ức y êu c ầu ký quỹ M ức ký quỹ ban đầu từ 10% - 25%. Các nhà môi giới có thể yêu cầu mức ký quỹ cao hơn. Tiền ký quỹ có thể bằng đồng RM, các ngoại tệ được lựa chọn, các cổ phiếu được chứng nhận và thư tín dụng bảo đảm của ngân hàng. Thanh toán bù tr ừ Đư ợc thực hiện tại Công ty Bursa Malaysia Derivatives Clearing Bhd 2.4.4.3. Các loại lệnh trong giao dịch Sở giao dịch quy định cụ thể các loại lệnh giao dịch. Một bên tham gia sẽ không đồng thời vào các lệnh mua và bán 01 hợp đồng giống nhau, ở cùng mức giá cho bản thân hoặc cho khách hàng của họ. - Lệnh thị trường: là lệnh sẽ được khớp ở mức giá tốt nhất với khả năng mở rộng đầy đủ nhất của số lượng. Bất kỳ số lượng vẫn không được thực hiện của lệnh thị trường sẽ được hủy bỏ. Lệnh thị trường mà không thể được thực hiện ngay lập tức sau khi được nhập vào hệ thống máy tính giao dịch tự động (the Exchange’s automated and computerised trading system – ATS) cũng sẽ bị hủy bỏ. Người tham gia có thể vào lệnh thị trường trong thời gian trước khi mở cửa, trước khi đóng cửa và giai đoạn giao dịch chính. - Lệnh giới hạn: là lệnh quy định một mức giá mua tối đa hoặc mức giá bán tối thiểu (mức giá được quy định). Các lệnh giới hạn sẽ được khớp ở mức giá quy định hoặc là mức giá tốt hơn mức giá quy định. Người tham gia có thể nhập lệnh giới hạn trong thời gian trước khi mở cửa, trước khi đóng cửa và giai đoạn giao dịch chính. - Lệnh dừng: là lệnh mua hoặc bán để xác định giá kích hoạt. Các bên tham gia có thể nhập lệnh dừng trong thời gian trước khi mở cửa, trước khi đóng cửa và giai đoạn giao dịch chính. Lệnh dừng bao gồm các loại sau đây:

Đề tài: Xây dựng thị trường hợp đồng giao sau về cổ phiếu tại Việt Nam Luận văn Thạc sĩ Kinh tế 35  Lệnh dừng lỗ: sẽ được chuyển đổi thành lệnh thị trường theo thứ tự thời gian của việc đặt lệnh dừng lỗ. Lệnh thị trường sau đó sẽ được xem xét khớp lệnh.  Lệnh dừng giới hạn: sẽ được chuyển đổi thành một lệnh giới hạn theo thứ tự thời gian của việc đặt lệnh dừng giới hạn. Lệnh giới hạn sau đó sẽ được xem xét khớp lệnh. - Lệnh thị trường lúc mở cửa và lệnh thị trường lúc đóng cửa là lệnh không có giá quy định và có thể được nhập vào ATS trong thời gian trước khi mở cửa và trước khi đóng cửa. Lệnh thị trường lúc mở cửa sẽ được khớp lệnh ở mức giá mở cửa ở giai đoạn mở cửa đấu giá và lệnh thị trường ở mức giá đóng cửa sẽ được khớp ở mức giá đóng cửa ở giai đoạn đóng cửa đấu giá. Khối lượng chưa được thực hiện của lệnh thị trường lúc mở cửa và lệnh thị trường lúc đóng cửa sẽ được chuyển thành lệnh giới hạn ở mức giá mở cửa và đóng cửa tương ứng. - Lệnh thị trường đến mức hạn chế là lệnh không có quy định giá. Lệnh mua thị trường đến mức hạn chế sẽ được khớp lệnh ngay lập tức tại mức giá bán thấp nhất và lệnh bán thị trường đến mức hạn chế sẽ được khớp lệnh ngay lập tức ở mức giá mua cao nhất. Bất kỳ số lượng chưa thực hiện của lệnh thị trường đến mức hạn chế sẽ được chuyển đổi thành lệnh giới hạn ở mức giá được khớp. - Lệnh thị trường đến giới hạn mà không thể được khớp sau khi nhập vào ATS, cho dù một phần hay toàn bộ sẽ bị hủy bỏ. Các bên tham gia có thể nhập lệnh thị trường đến giới hạn trong giai đoạn giao dịch chính. 2.4.4.4. Quy trình giao dịch Giao dịch hợp đồng giao sau cổ phiếu tại Malaysia được tổ chức theo hình thức đấu lệnh, cụ thể như sau: - Tất cả các giao dịch đều thông qua ATS được sở giao dịch thiết lập để kết nối với sở giao dịch. - Các lệnh được khớp theo thứ tự ưu tiên về giá và thời gian. Các lệnh thị trường sẽ được ưu tiên hơn các loại lệnh khác.