Luận văn Thạc sĩ Kinh tế: Đánh giá tác động của các biến kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam
9,086
279
88
42
Bảng 4.8 : Tóm tắt mô hình VAR giữa các biến vĩ mô và VN-Index
Phương trình dự báo
(a) VNI: 2.45 VNI
t-1
– 2.93 IR
t-3
(b) IR: 0.054 IPI
t-2
+ 0.72 CPI
t-1
(c) IPI: 0.92 M2
t-3
- 0.54 IPI
t-1
- 0.40 IPI
t-2
- 0.26IPI
t-3
+ 2.46 CPI
t-3
(d) EXC: -0.03 VNI
t-1
-0.27 M2
t-3
- 0.24 EXC
t-2
(e) CPI: 0.73 CPI
t-1
Với mức độ tin cậy là 95%, kết quả nghiên cứu cho thấy, trong thời gian từ
tháng 1/2006 đến tháng 7/2012, tăng 1% trong thay đổi VN-Index trễ 1 tháng
sẽ làm tăng 2.45% thay đổi trong VN-Index, tăng 1% trong thay đổi lãi suất
trễ 3 tháng sẽ làm tăng 2.93% thay đổi trong VN-Index.
Thay đổi trong lãi suất huy động cũng được giải thích bởi biến động của CPI
và IPI, nếu IPI trễ 2 tháng tăng 1% thì IR tăng 0.054%, lạm phát trễ 1 tăng
1% làm tăng biến động trong lãi suất 0.72%.
Thay đổi trong chỉ số sản xuất công nghiệp được giải thích bởi độ trễ của
cung tiền M2, lạm phát và độ trễ của chính nó. Cụ thể, M2 ở độ trễ 3 tháng
tăng 1% sẽ làm IPI giảm 0.92%, IPI ở các độ trễ 1, 2, 3 tháng tăng 1% thì sẽ
làm IPI giảm lần lượt 0.54%, 0.40%, 0.26%, trong khi CPI trễ 3 tháng tăng
1% sẽ làm IPI tăng 2.46%
Thay đổi trong tỷ giá cũng được giải thích bởi biến động cung tiền, chỉ số
VN-INDEX và độ trễ chính nó. Tăng 1% trong thay đổi cung tiền M2 trễ 3
tháng làm tỷ giá giảm 0.27% và tăng 1% trong tỷ giá trễ 2 tháng làm tỷ giá
giảm 0.24%, tăng 1% trong chỉ số VN-INDEX trễ 1 tháng làm tỷ giả giảm
0.03%
Lạm phát trễ 01 tháng biến động 1% có thể dẫn đến tăng 0.73% lạm phát.
43
Giải thích phương trình (a) VNI : 2.45 VNIt-1 – 2.93 IRt-3: Kết quả nghiên cứu
trong ngắn hạn cho thấy các nhân tố vĩ mô hầu như không ảnh hưởng đến giá
chứng khoán ngoài lãi suất. Tác giả cho rằng nguyên nhân cơ bản có thể xuất
phát từ những nguyên nhân sau:
Thời gian nghiên cứu khá ngắn chỉ hơn 6 năm, TTCK trải qua nhiều biến
động với thời kỳ tăng trưởng nóng vào năm 2007 và 2 thời kỳ sụt giảm mạnh
vào năm 2008 và 2011, do đó biến động chỉ số chứng khoán khá lớn, trong
khi các biến động các biến vĩ mô bị ảnh hưởng bởi các biện pháp can thiệp
của nhà nước.
Các nhà đầu tư trên thị trường chủ yếu là các nhà đầu tư cá nhân, bị ảnh
hưởng bởi tâm lý đám đông nên có những phản ứng thái quá trước các ảnh
hưởng của thị trường, do đó trong 1 số giai đoạn các biến vĩ mô không phản
ảnh tác dụng trong ngắn hạn. Ngoài ra, TTCK Việt Nam mặc dù đã trưởng
thành hơn những vẫn xảy ra tình trạng đầu cơ trong ngắn hạn và biến tướng
sang hành vi thao túng giá trong những năm gần đây. Rủi ro tâm lý đám đông
là điển hình của TTCK Việt Nam trong nhiều năm và vẫn là rủi ro hiện hữu
Sang năm 2010, dịch vụ đn bẩy tài chính được cung cấp phổ biển tại các
TTCK và được nhà đầu tư tăng cường sử dụng tạo nên ảnh hưởng không nhỏ
đến TTCK vì đây là một trong những nguyên nhân khiến cho giao dịch ngắn
hạn trở nên phổ biến, nhà đầu tư có xu hướng chốt lãi nhanh tránh rủi ro
TTCK đảo chiều, do đó có thể các nhân tố vĩ mô không có ảnh hưởng trực
tiếp đến tâm lý nhà đầu tư trong ngắn hạn.
Biến chỉ số sản xuất công nghiệp không có ảnh hưởng đến chỉ số VN-Index
trong ngắn hạn: ở Việt Nam, tỷ trọng của công nghiệp đóng góp vào GDP
chỉ xấp xỉ 40%. Ngoài ra, trong giá trị sản lượng công nghiệp ở Việt Nam,
các ngành xuất khẩu tài nguyên thiên nhiên như than đá, dầu thô, khí hóa
lỏng chiếm đến 50% trong khi các ngành công nghiệp khác chiếm tỷ lệ nhỏ.
44
Nên có thể cho rằng giá trị sản lượng công nghiệp không phải là đại diện cho
GDP ở Việt Nam.
Đối với biến cung tiền M2: Mjkhejee và Naka (1995) cho rằng ảnh hưởng
của cung tiền lên giá chứng khoán là một câu hỏi thực nghiệm, những nghiên
cứu thực nghiệm ở các thị trường khác nhau sẽ cho ra những kết quả khác
nhau, có mối quan hệ cùng chiều, ngược chiều thậm chí không có mối quan
hệ ràng buộc nào giữa TTCK và cung tiền. Về nguyên nhân cung tiền M2
không có tác động trực tiếp đến VN-Index trong ngắn hạn: Việt Nam đã chú
trọng quá nhiều vào tăng cung tiền và đầu tư để tạo tăng trưởng, tuy nhiên
hiệu quả đầu tư lại thấp nên đã tạo áp lực lạm phát cầu kéo, do đó mặc dù
cung tiền tăng nhưng không tạo ra được tăng trưởng cho nền kinh tế, và
không phản ánh vào TTCK.
Biến tỷ giá: tỷ giá được NHNN điều tiết nên ít biến động. Biến động của tỷ
giá có mối quan hệ chặt chẽ với cung tiền. Nếu cung tiền tăng nhanh sẽ làm
tăng áp lực tăng tỷ giá. Ngoài ra quá trình tác động của tỷ giá đến chi phí sản
xuất của doanh nghiệp là một quá trình kéo dài, không phải trong ngắn hạn
từ 1 hay 3 tháng. Do đó, có thể giải thích trong ngắn hạn (03 tháng), tỷ giá
hối đoái USD/VND không có tác động trực tiếp đến VN-Index.
Biến lạm phát: Mặc dù lạm phát là một trong những biến khá quan trọng ảnh
hưởng trực tiếp đến dòng tiền của doanh nghiệp. Tuy nhiên, tại thị trường
Việt Nam thông tin lạm phát lại không tác động trong ngắn hạn. Nguyên
nhân có thể xuất phát từ:
Ở Việt Nam, do tình trạng cập nhật thông tin chưa tốt nên thông tin được
công bố đã bao hàm độ trễ, nghĩa là số liệu CPI được công bố là dựa trên
việc thay đổi giá cả hàng hóa đã xảy ra. Ngoài ra, một nguyên nhân khác
là do cách tính chỉ số CPI của Việt Nam mang tính đặc thù dẫn đến sự bất
thường của CPI, ví dụ như trước năm 2009, Chính phủ đã cho lương thực
45
- thực phẩm vào rổ hàng tính CPI với tỷ trọng lớn trong khi lương thực -
thực phẩm lại chiếm tỷ trọng không đáng kể trong rổ hàng tính CPI ở các
nước khác, bởi mặt hàng này hay biến động bất thường và không phản
ảnh đúng thực trạng nền kinh tế
Trong những giai đoạn thị trường biến động mạnh, TTCK Việt Nam bị
chi phối bởi tâm lý kỳ vọng của các nhà đầu tư. Năm 2007, khi TTCK ở
thời kỳ tăng trưởng nóng, nhiều nhà đầu tư đã đổ xô vào TTCK để tìm
kiếm lợi nhuận. Bước sang 2008, TTCK đã bắt đầu có dấu hiệu đi xuống
do tình trạng suy thoái chung của nền kinh tế toàn cầu tuy nhiên, nhiều
nhà đầu tư vẫn kỳ vọng sự đi xuống chỉ là nhất thời và TTCK sẽ sớm trở
lại về thời hoàng kim đã có. Vì thế, số lượng nhà đầu tư và các CTCK
vẫn tiếp tục tăng. Từ năm 2009 đến nay, TTCK đã “tuột dốc không
phanh” bất chấp các chuyên gia nhận định thị trường sẽ khởi sắc. Đo đó
có thể nhận định có những thời kỳ chỉ tiêu lạm phát hầu như không cn
tác dụng đến tâm lý nhà đầu tư
Những tác động của lạm phát như làm thay đổi lượng tiền trong lưu
thông, tăng lãi suất, chi phí sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp,…làm
giảm dòng tiền kỳ vọng trong tương lai của doanh nghiệp, làm giá chứng
khoán có xu hướng giảm cần có độ trễ nhất định. Do đó có thể thấy, lạm
phát không có tác động trực tiếp đến VN-Index trong ngắn hạn (1, 2 hoặc
3 độ trễ) mà sẽ có tác động gián tiếp trong trung và dài hạn.
4.6 Phân rã phƣơng sai
Để giải thích mối quan hệ giữa các biến kinh tế vĩ mô và VN-Index, kỹ thuật
phân rã phương sai được sử dụng. Chuỗi thời gian xem xét từ 1 tháng đến 12
tháng
46
Bảng 4.9: Phân rã phƣơng sai thay đổi VN-Index
Period
S.E.
DLNVNI
DLNM2
DLNIPI
DLNEXC
DLNCPI
DIR
1
0.106055
100.0000
0.000000
0.000000
0.000000
0.000000
0.000000
2
0.117793
87.68415
3.119950
0.594379
4.080241
0.145082
4.376195
3
0.127714
74.89174
8.592607
0.780305
5.057979
1.471608
9.205762
4
0.131459
72.17816
8.157187
1.212688
5.129350
1.745802
11.57681
5
0.133016
70.53995
8.235913
1.95732
5.151901
2.777590
11.33732
6
0.134069
69.50748
8.198565
2.133365
5.162529
3.477109
11.52096
7
0.134809
68.74861
8.108880
2.402331
5.114059
4.218876
11.40725
8
0.135224
68.33618
8.066936
2.405961
5.233111
4.437503
11.52031
9
0.135626
67.93166
8.188672
2.533031
5.247709
4.646784
11.45215
10
0.136008
67.57595
8.419993
2.538131
5.289205
4.778481
11.39824
11
0.136106
67.49869
8.422913
2.569185
5.281627
4.845050
11.38254
12
0.136181
67.43897
8.433861
2.583776
5.278623
4.873694
11.39108
Kết quả của phân tích phân rã phương sai được trình bày trong Bảng 4.9. Kết
quả chỉ bao gồm phân rã phương sai của biến DLNVNI vì tác giả đang nghiên
cứu tác động của các biến kinh tế vĩ mô lên DLNVNI. Theo kết quả thì trong
ngắn hạn (02 và 03 tháng), DLNVNI chịu ảnh hưởng nhiều nhất bởi chính cú
sốc của nó (87.68% và 74.89%), cung tiền DLNM2 (3.12% và 8.59%) và của
DIR (lần lượt là 4.37% và 9.20%). Trong dài hạn, DLNVNI cũng chịu tác động
nhiều nhất từ chính cú sốc của nó (67.44%) và từ các biến DLNM2, DLNIPI,
DLNCPI, DIR tương ứng với tỷ lệ là 8.43%, 2.58%, 5.28%, 4.87% và 11.39%.
4.7 Phản ứng đẩy
Kết quả phản ứng xung lực cho thấy, VN-Index phản ứng tương đối nhanh trước
xu thế biến động của tỷ giá và lãi suất (trong khoảng thời gian 04 tháng).
Đồng thời cú sốc trong chỉ số sản xuất công nghiệp có ý nghĩa thống kê và
dương trong giai đoạn giữa tháng 3 và tháng 6.
47
Hình 7: Phân tích phản ứng đẩy
48
5. KẾT LUẬN
Trong bài nghiên cứu, tác giả thực hiện kiểm đinh tính dừng unit root test,
kiểm
định đồng liên kết Johansen test, kiểm định nhân quả Granger, kiểm định mô
hình VAR, phân tích phản ứng xung lực và phân rã phương sai để trung tìm
kiếm mối tương quan giữa TTCK - đại diện là chỉ số VN-Index và các biến vĩ
mô lãi suất, tỷ giá, lạm phát, cung tiền M2 và chỉ số sản xuất công nghiệp
Kết quả kiểm định tính dừng ADF cho thấy tất cả các biến VN-Index, lạm phát,
tỷ giá, cung tiền M2, lãi suất, chỉ số sản xuất công nghiệp đều dừng tại sai
phân
bậc 1 trong thời gian từ tháng 1/2006 đến tháng 7/2012.
Sử dụng kiểm định đồng liên kết, mối liên hệ trong dài hạn giữa thay đổi VN-
Index và các biến vĩ mô trong mô hình đa biến cho thấy có vector đồng liên kết
trong mô hình nghiên cứu giữa thay đổi VN-Index và năm biến vĩ mô.
Mối quan hệ nhân quả Granger giữa các cặp biến cho thấy có mối quan hệ một
chiều giữa từ lạm phát đến thay đổi lãi suất và cung tiền, lãi suất đến thay đổi
chỉ số VN-Index và chỉ số sản xuất công nghiệp, từ cung tiền đến thay đổi của tỷ
giá và chỉ số sản xuất công nghiệp
Kết quả dự báo mô hình VAR cho thấy thay đổi trong VN-Index biến động cùng
chiều với thay đổi VN-Index trễ 1 tháng lãi suất trễ 3 tháng. Bên cạnh đó, thay
đổi trong lãi suất huy động bị ảnh hưởng cùng chiều với lạm phát trễ 1 và chỉ sổ
sản xuất công nghiệp trễ 2. Ngoài ra, thay đổi trong tỷ giá biến động ngược
chiều với thay đổi cung tiền M2 trễ 3, tỷ giá trễ 2 và VN-INDEX trễ 1. Bên cạnh
đó, lạm phát trễ 1 tăng 1% có thể dẫn đến tăng 0.73% lạm phát.
Kết quả phân rã phương sai cho thấy biến động của VN-Index bị tác động nhiều
nhất bởi chính bản thân nó trong ngắn hạn lẫn dài hạn.
Hạn chế của nghiên cứu: Đề tài mới chỉ phân tích năm biến kinh tế vĩ mô là lạm
phát, lãi suất, cung tiền M2, tỷ giá và sản xuất công nghiệp, trong thực tế
ngoài
những biến vĩ mô trên, TTCK Việt Nam còn chịu ảnh hưởng bới nhiều biến
49
khác như giá vàng, giá dầu, giá bất động sản, yếu tố kỳ vọng, yếu tố tâm lý của
nhà đầu tư,… và có thể có những giai đoạn, các yếu tố không đề cập đến trong
mô hình nghiên cứu lại các tác động mạnh mẽ đến TTCK Việt Nam hơn so với
các biến trong mô hình.. Ngoài ra, TTCK VN hiện nay vẫn chưa có sự minh
bạch trong quản trị điều hành và trách nhiệm giải trình của các cơ quan quản lý,
giám sát ở tầm vĩ mô, cũng như các thông tin thị trường chưa được cập nhật một
cách chuẩn xác đến các nhà đầu tư, trong khi yếu tố tâm lý luôn bị chi phối nặng
nề bởi các tin đồn; trên thị trường vẫn có khoảng trống pháp lý cho những nhà
kinh doanh, đầu cơ có điều kiện thôn tính, lũng đoạn thị trường. Đồng thời, số
liệu của các biến kinh tế vĩ mô ở Việt Nam còn hạn chế và thống kê không chính
xác. Do đó kết quả của nghiên cứu có thể có một phần sai lệch so với kỳ vọng và
các lý thuyết kinh tế.
Về hướng nghiên cứu xa hơn, có thể mở rộng nghiên cứu thêm các biến vĩ mô
khác như xuất, nhập khẩu, cán cân thương mại, tăng trưởng tín dụng, biến động
giá vàng, biến động giá vàng… đến giá chứng khoán. Ngoài ra nghiên cứu mới
chỉ phân tích số liệu giai đoạn từ tháng 01/2006 đến tháng 07/2012, trong tương
lai có thể chọn thời gian dài hơn để phân tích chính xác về xu hướng tác động
trong dài hạn của các biến kinh tế vĩ mô đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
6. KIẾN NGHỊ
Trên cơ sở kết quả phân tích ở trên và bài học kinh nghiệm rút ra từ các lý
thuyết và
nghiên cứu trên thế giới, bài nghiên cứu đề xuất một số ý kiến cho việc xây dựng
và
hoàn thiện các chính sách điều hành và quản lý kinh tế vĩ mô:
TTCK phản ánh những gì được kỳ vọng sẽ xảy ra trong nền kinh tế. Do đó, việc
ban hành và quản lý các chính sách kinh tế vĩ mô của Chính phủ cần phải quan
tâm đến sự phát triển bền vững cho TTCK. Trong quá trình nghiên cứu đề xuất
và sửa đổi các chính sách kinh tế vĩ mô và TTCK, cần nghiên cứu hành vi của
các chủ thể kinh tế có thể ảnh hưởng đến việc ra các quyết định kinh tế, không
50
nên xem nhẹ tác động mang tính hiệu ứng đám đông khi ban hành, điều chỉnh
các chính sách nói chung và quản lý TTCK nói riêng.
Nâng cao tính hiệu quả của thông tin vĩ mô: TTCK phản ứng rất mạnh trước các
thông tin. Độ chính xác, minh bạch và kịp thời của thông tin sẽ có những tác
động lên thị trường và hành vi của các nhà đầu tư. Do đó, việc công bố thông tin
cần được thực hiện dưới sự kiểm soát bởi hành lang pháp lý để tránh tình trạng
kinh doanh nội gián, lợi ích nhóm làm bóp méo và rối loạn thị trường. Có thể
nâng cao hiệu quả về mặt thông tin cho TTCK bằng cách cải thiện tính minh
bạch của thông tin được công bố, tiến tới dỡ bỏ biên độ giao dịch tại các sàn
giao dịch chứng khoán, tạo điều kiện cho giá chứng khoán phản ứng nhanh
chóng với thông tin công bố, nâng cao vai trò của cơ quan giám sát TTCK, nâng
cao tính thực thi của hệ thống luật pháp liên quan đến hoạt động đầu tư chứng
khoán, nâng cao chất lượng hệ thống cơ sở hạ tầng, rút ngắn thời gian thanh toán
phù hợp với thông lệ quốc tế, kiểm soát chặt tiêu chuẩn niêm yết nhằm tăng tính
an toàn cho nhà đầu tư.
Chính sách tiền tệ:
Chính sách tiền tệ cần có lộ trình cụ thể, tránh gây ra những cú sốc tâm lý
cho nhà đầu tư, gây ảnh hưởng tiêu cực cho sự phát triển của thị trường
chứng khoán.
TTCK Việt Nam còn non trẻ nên chưa bền vững, dễ bị tác động của chính
sách thắt chặt tiền tệ. Vì vậy, Ngân hàng Nhà nước cần tránh những động
thái bất ngờ trong điều hành chính sách. Ngân hàng Nhà nước nên tổ chức,
giám sát để duy trì một thị trường lãi suất bình ổn bằng các quy định cụ thể
và chế tài nghiêm ngặt để phòng ngừa rủi ro hệ thống.
Tỉ giá là một trong những biến số phức tạp và nhạy cảm nhất trong điều hành
kinh tế vĩ mô hiện nay. Mỗi sự biến động của nó tác động đến hàng loạt các
đối tượng khác nhau trong nền kinh tế: tăng tỉ giá để khuyến khích xuất khẩu
51
thì có thể ảnh hưởng xấu đến doanh nghiệp trong nước có nguyên liệu đầu
vào là hàng nhập khẩu, tăng rủi ro cho các doanh nghiệp có nợ vay bằng
ngoại tệ, gánh nặng nợ nần của Chính Phủ, thu hút vốn đầu tư… Trong điều
kiện kinh tế hiện nay, cần quản lý tỷ giá theo hướng ổn định, nên cho các
doanh nghiệp thực hiện các nhóm công cụ phái sinh như hợp đồng kỳ hạn,
quyền chọn để vấn đề cung cầu ngoại tệ không gây trở ngại cho hoạt động
sản xuất kinh doanh và theo đó, chứng khoán các công ty này tăng trưởng ổn
định hơn.